公平意见书或为SPAC并购目标公司提供安心保障

在特殊目的收购公司（SPAC）并购交易中，目标公司的首席财务官及其管理团队同事，或应考虑将获取公平意见书（fairness opinion）作为交割的前提条件之一。

尽管SPAC发起人（即其创始人与董事）与投资者之间关于收购是否具有财务合理性的冲突，并不直接涉及目标公司，但若交易完成后（即de-SPAC）法律纠纷持续发酵，将给合并后公司的管理团队带来沉重负担。

近期，特拉华州法院的一项裁决使此类冲突更加复杂化：法院驳回了SPAC发起人要求驳回投资者诉讼的动议。

在Multiplan Corp.股东诉讼中，法院认定SPAC发起人（包括其董事）与投资者之间存在潜在利益冲突，因为发起人可能倾向于推进合并，即使交易价值低于投资赎回价格——若交易不进行，发起人持有的股份将一文不值。

该判决的核心要点在于，法院认为发起人董事的信托义务应适用“完全公平”（entire fairness）标准，而非较为宽松且常见的“商业判断”（business judgment）标准。

传统上，SPAC交易参与者普遍相信，即使存在潜在冲突，知情的股东投票也能“清洗”冲突并抵御多数诉讼（参见特拉华州2015年Corwin v. KKR案）。基于这一传统认知，多数de-SPAC交易依赖委托书说明及股东投票，并辅以普通股东赎回权的结构性保护。

MultiPlan案的判决不仅引发了对交易挑战可能对发起人或SPAC董事产生何种影响的疑问，也引发了对交易本身影响的担忧。旷日持久的法律挑战不仅给合并后公司带来直接成本，还可能严重分散管理层对目标公司核心业务的精力。

完全公平标准

董事会成员的法律责任历经多年演变，已形成通常所称的“商业判断规则”原则。其基本前提是，高管和董事对基于善意作出的决策不承担责任。然而，在1983年的Weinberger v. UOP, Inc.案中，特拉华州法院引入了“完全公平”概念，涵盖“公平价格”（经济与财务考量）与“公平交易”（交易如何构建、发起地点与方式、如何向董事披露及协商、以及获得何种批准及方式）两方面。

保护先例

幸运的是，对于SPAC目标公司管理团队而言，在潜在冲突交易中抵御法律挑战在特拉华州判例法中已有成熟路径。1985年，特拉华州最高法院在Smith v. Van Gorkom案中开创了在潜在冲突交易中使用独立公平意见书的先例。该案中，法院认定公司董事在交易评估中存在疏忽，并明确指出若获取公平意见书则可减轻此责任。

在常规并购交易中，收购方或目标公司要求提供公平意见书甚至偿付能力意见书（视交易性质而定）并不罕见。好消息是，相较于de-SPAC交易中的其他法律与咨询成本，公平意见书不仅是最佳实践，更是抵御法律挑战的低成本保护措施。

建议

尽管特拉华州法院在MultiPlan案中对未来交易如何评估留下了一定模糊空间，但我们认为，所有de-SPAC交易参与者都将受益于独立提供的公平意见书所带来的额外审查。